作者：于博 劉承昊

每周洞見：尾部企業(yè)壓力仍大

去庫存持續(xù)推進(jìn)，尾部企業(yè)壓力增高。我們在庫存周期的深度報(bào)告中曾指出：當(dāng)前需求偏弱，去庫存的主要動力來源于企業(yè)降價減產(chǎn)。而在降價減產(chǎn)的“內(nèi)卷式競爭”中，企業(yè)承受能力不盡相同。從6月PMI來看，訂單已有從小企業(yè)向大中型企業(yè)轉(zhuǎn)移的趨勢，“尾部企業(yè)”經(jīng)營壓力明顯走高。

(資料圖片)

如何衡量尾部企業(yè)壓力大小，工業(yè)企業(yè)虧損數(shù)據(jù)提供新視角。從虧損情況來看，“尾部企業(yè)”壓力高于去年同期，且壓力仍在邊際抬升。從5月數(shù)據(jù)來看，虧損企業(yè)占規(guī)上工業(yè)企業(yè)的30%，比去年同期高出3.6個百分點(diǎn)。5月虧損企業(yè)單位數(shù)兩年復(fù)合增速錄得13.2%，較4月高出0.3pct。1-5月，工業(yè)企業(yè)累計(jì)虧損額兩年復(fù)合增速為32%，較4月高出0.5pct。

分行業(yè)來看，“尾部企業(yè)”虧損壓力大，是多數(shù)行業(yè)存在的普遍現(xiàn)象。5月，工業(yè)41個子行業(yè)中，有33個子行業(yè)虧損企業(yè)單位數(shù)同比正增長，且有35個行業(yè)虧損企業(yè)數(shù)占比高于去年同期。

產(chǎn)能利用率持續(xù)承壓，產(chǎn)能退出或不可避免。從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，虧損企業(yè)占比的同比變化與工業(yè)企業(yè)產(chǎn)能利用率的同比變化存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。工業(yè)企業(yè)虧損占比持續(xù)高于去年同期，或意味著工業(yè)產(chǎn)能利用率仍有下滑風(fēng)險。從更長的時間維度來看，若需求持續(xù)偏弱、虧損持續(xù)惡化，市場自我糾偏的力量或推動尾部企業(yè)“主動退出”，以實(shí)現(xiàn)出清。

高頻觀察：6月汽車零售延續(xù)高增長

總結(jié)與展望：6月全月，終端需求中汽車消費(fèi)、服裝消費(fèi)與線下消費(fèi)支撐較強(qiáng)，生產(chǎn)整體低位企穩(wěn)。就上周數(shù)據(jù)來看：1）30城新房成交增速負(fù)增，乘用車零售復(fù)合增速續(xù)升，市內(nèi)消費(fèi)仍有韌性；2）日耗復(fù)合增速反彈，鋼材、水泥需求季節(jié)性回落；3）美元指數(shù)反彈，海外大宗價格回落；國內(nèi)需求較弱，工業(yè)品以跌為主；4）庫存去化依舊艱難，螺紋、水泥庫存小幅回補(bǔ)。

今年4月以來，乘聯(lián)會零售和批發(fā)兩年復(fù)合增速連月攀升，6月零售與批發(fā)兩年復(fù)合增速分別錄得9.5%、20.4%，延續(xù)高速增長。近兩月汽車消費(fèi)表現(xiàn)超預(yù)期，主要緣于廠家及經(jīng)銷商積極促銷，帶動庫存去化。向前看，汽車銷售能否維持高景氣仍有隱憂。央行調(diào)查問卷反映，收入預(yù)期進(jìn)一步下滑帶動居民大額商品消費(fèi)意愿轉(zhuǎn)弱，二季度居民未來三個月準(zhǔn)備在大額商品上增加支出的比例僅為17.7%，較一季度數(shù)據(jù)下滑1.2個百分點(diǎn)。由此來看，三季度汽車消費(fèi)仍有承壓風(fēng)險。

需求：走勢分化。【地產(chǎn)】6月全月，30城商品房成交面積同比增速由正轉(zhuǎn)負(fù)至-32%。【乘用車】6月全月，乘聯(lián)會乘用車零售銷量兩年復(fù)合增速續(xù)升。【商貿(mào)文旅】較2021年同期，商圈人流增速回落，百度遷徙指數(shù)增速回落。

生產(chǎn)：低位企穩(wěn)。【下游】上周乘用車半鋼胎開工率續(xù)降，原生鋁合金開工率持平?！局杏巍可现苎睾０耸‰姀S日耗兩年復(fù)合增速反彈。鋼材產(chǎn)量同比降幅縮窄，電爐開工率持平。水泥粉磨開工率續(xù)升。玻璃產(chǎn)量同比降幅擴(kuò)大。江浙織機(jī)負(fù)荷率提升。

價格：以跌為主。【海外大宗】美元反彈，大宗回落。銅價續(xù)升，鋁價回落。油價反彈?！緡鴥?nèi)生資】上周煤價回落。螺紋價格回落，水泥、玻璃價格續(xù)降。PTA產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)品價格全線下跌。鋰電材料續(xù)降，光伏組件價格以跌為主。

庫存：去補(bǔ)各半。【下游】上周十大城市地產(chǎn)庫銷比回落?！局杏巍可现苈菁y由去庫轉(zhuǎn)為累庫，水泥庫容比續(xù)升，玻璃加速累庫。【上游】動力煤港口庫存續(xù)降，煉焦煤港口庫存續(xù)升。LME銅庫存續(xù)降，LME鋁庫存續(xù)降。全美商業(yè)原油庫存續(xù)降。

下游行業(yè)

地產(chǎn)：6月月末沖量強(qiáng)度偏弱，樓市淡季延續(xù)。6月全月，30城新房成交復(fù)兩年合增速低位下探，月末沖量高度有限，百強(qiáng)房企成交面積復(fù)合增速較上月進(jìn)一步下滑。二手房成交保持韌性，14城二手房成交兩年復(fù)合增速在零增長上下波動。綜合來看，居民購房意愿疲弱，樓市淡季更淡。月末沖量偏弱使得庫存仍偏高，上周十大城市庫銷比仍處歷史同期高位。土地市場方面，各地集中供地繼續(xù)，頂價成交與底價成交同時存在，冷熱分化更趨明顯。

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乘用車：6月批零增速續(xù)升，經(jīng)銷商庫存預(yù)警指數(shù)續(xù)降。受益于端午節(jié)促銷和廠家、經(jīng)銷商沖刺半年度銷量考核，6月成交環(huán)比提升，全月乘聯(lián)會乘用車零售、批發(fā)兩年復(fù)合增速均續(xù)升。促銷帶動庫存去化，6月經(jīng)銷商庫存預(yù)警指數(shù)已連續(xù)3月回落，絕對水平處于歷年同期均值附近。但零售對于生產(chǎn)的帶動作用有限，廠商排產(chǎn)依舊謹(jǐn)慎、采購并未放量，原生鋁合金開工率環(huán)比走平。

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商貿(mào)文旅：線下消費(fèi)韌性較強(qiáng)，暑期游接棒端午。從兩年復(fù)合增速看，上周百城擁堵延時指數(shù)和地鐵客運(yùn)量增速均反彈，反映節(jié)后城市經(jīng)濟(jì)活躍度回升。市內(nèi)消費(fèi)方面，受假期結(jié)束影響，節(jié)后商圈人流兩年復(fù)合增速略有回落，但絕對水平仍高于節(jié)前，反映市內(nèi)消費(fèi)仍有韌性。同時，受益于優(yōu)質(zhì)影片供給，電影票房增速續(xù)升。文旅消費(fèi)方面，百度全國遷徙規(guī)模雖回落至節(jié)前水平，但國內(nèi)航班量兩年復(fù)合增速續(xù)升，指向暑期游景氣仍高。

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中游行業(yè)

電力：電廠日耗復(fù)合增速反彈，水電出力偏弱。水電方面，上周入庫流量環(huán)比回落，汛期流量偏枯，出庫量環(huán)比回升不大，水電出力較歷年同期仍偏弱?；痣姺矫?，沿海地區(qū)氣溫回升推動日耗再度走強(qiáng)，單周沿海8省電廠日耗兩年復(fù)合增速反彈。庫存方面，日耗提升帶動電廠可用天數(shù)回落。

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鋼鐵：節(jié)后復(fù)工節(jié)奏偏慢，累庫帶動鋼價承壓回落。需求方面，螺紋、熱軋表觀消費(fèi)量同環(huán)比均下跌，反映工業(yè)整體節(jié)后復(fù)工節(jié)奏偏慢。生產(chǎn)方面，鋼材盈利率回升帶動鋼廠生產(chǎn)意愿回暖，高爐、電爐產(chǎn)能利用率小幅續(xù)升。庫存方面，由于需求偏弱，生產(chǎn)走強(qiáng)，鋼材庫存整體由去轉(zhuǎn)補(bǔ)。價格方面，政策預(yù)期仍未兌現(xiàn)，鋼價逐漸向弱需求方向修正，螺紋、熱軋均價續(xù)降。

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水泥：天氣因素影響施工強(qiáng)度，需求偏弱、庫存回補(bǔ)。上周，高溫天氣和梅雨季節(jié)對建筑施工強(qiáng)度影響較大，水泥出貨率環(huán)比略有回落，但出貨量略有回升。生產(chǎn)端，粉磨開工率環(huán)比續(xù)升。需求弱而生產(chǎn)強(qiáng)，帶動水泥庫容比續(xù)升，水泥均價承壓續(xù)降。

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玻璃：終端需求趨弱，庫存加速回補(bǔ)，價格承壓續(xù)降。需求方面，6月末玻璃深加工訂單天數(shù)環(huán)比走弱，絕對強(qiáng)度低于2022年同期，反映竣工終端需求走弱。終端需求弱，反向抑制貿(mào)易商提貨意愿，玻璃表觀需求同步續(xù)降。生產(chǎn)方面，需求預(yù)期較差疊加價差回落，廠商生產(chǎn)積極性下降，周產(chǎn)量同比降幅擴(kuò)大。供需博弈下，需求更顯疲弱，玻璃庫存續(xù)升，價格承壓續(xù)降。

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化工：需求強(qiáng)勁帶動庫存去化，各環(huán)節(jié)開工悉數(shù)走強(qiáng)。上周，輕紡城長絲布周度日均成交逆季節(jié)性回升，反映紡服需求淡季不淡特征較為明顯。下游需求強(qiáng)，帶動POY庫存天數(shù)降至歷年同期低位，并拉動江浙織機(jī)負(fù)荷率環(huán)比提升。景氣由下游向上傳導(dǎo)，聚酯工廠和PTA工廠負(fù)荷率隨之續(xù)升，聚酯工廠開工率已位于近7年同期新高。價格方面，由于原油價格環(huán)比回落，PTA產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)品價格全線下調(diào)。

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新能源：光伏產(chǎn)業(yè)鏈價格持續(xù)走低，鋰電價格續(xù)降。光伏方面，隨著前期庫存去化，當(dāng)前硅料庫存壓力已得到較大改善，硅料價格跌幅縮窄。但終端需求改善尚不明顯，組件銷售壓力仍大。需求較弱、原料價格下行，光伏產(chǎn)業(yè)鏈價格仍以跌為主。鋰電材料方面，終端汽車需求對當(dāng)前高鋰電價格接受度較低，采購動力不足，鋰電材料價格續(xù)降。

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上游行業(yè)及交運(yùn)

煤炭：日耗反彈不改偏弱格局，動力煤價格回落。動力煤方面，電廠日耗環(huán)比反彈釋放部分剛性需求，入廠煤量環(huán)比略有回升，帶動秦皇島港煤庫存續(xù)降。但供過于求格局仍未有效改善，高價煤成交難度仍大，帶動動力煤價格回落。焦煤方面，鋼廠盈利修復(fù)下，雙焦需求韌性走強(qiáng)，六港口庫存環(huán)比續(xù)降，推動焦煤價格低位續(xù)升。

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大宗：美國經(jīng)濟(jì)韌性仍強(qiáng)，美元回升、大宗走弱。上周，美國商務(wù)部將一季度GDP環(huán)比折年率上修0.7pct，超出市場預(yù)期；單周初請失業(yè)金人數(shù)大幅回落，反映勞動力市場韌性仍強(qiáng)。同時，鮑威爾公開發(fā)言中不排除美聯(lián)儲在7月會議再次加息的可能性。經(jīng)濟(jì)韌性強(qiáng)、鷹派觀點(diǎn)突出，帶動美元指數(shù)回升，大宗價格再度承壓。

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有色：需求隱憂仍存，銅鋁價格承壓回落。上周，5月中國工業(yè)企業(yè)利潤降幅表現(xiàn)疲軟，銅鋁投資者擔(dān)憂中國對銅鋁原材料采購需求放緩。同時，歐美央行官員釋放鷹派言論，加息周期或?qū)⒊掷m(xù)更長時間，歐美需求回落壓力同樣顯著。受制于需求隱憂，上周銅鋁價格雙雙走低。

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原油：宏觀壓力仍大，原油價格依舊承壓。上周原油價格從周二開始小幅回升，主要緣于美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)好于市場預(yù)期，全美商業(yè)原油庫存隨旺季逐步去化。但宏觀面壓力仍在，歐美加息仍未停步，原油投資者擔(dān)憂持續(xù)加息將制約燃料需求。壓力比動力更強(qiáng)，上周原油回升力度有限，周度均價再度走低。

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交運(yùn)：集裝箱高頻量價普遍轉(zhuǎn)弱，快遞流量高位回落。航運(yùn)方面，上周BDI指數(shù)回落，反映全球大宗品需求邊際轉(zhuǎn)弱。SCFI指數(shù)雖有反彈，但CCFI指數(shù)續(xù)降，主要航線以跌為主，集裝箱吞吐量回落，反映出口強(qiáng)度或在小幅回落。貨運(yùn)方面，節(jié)后高速貨車通行量低位反彈，指向節(jié)后工業(yè)產(chǎn)銷逐漸恢復(fù)。同期快遞攬件數(shù)、寄件數(shù)高位回落，反映618流量脈沖已逐漸得到消化。